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株価�BＤＣＦ方式
20030215＞算数の時間2から変更・移設　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　目次へ　よいこへ

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ＤＣＦの正体（上）　

●まえふり●　
　米国ではベンチャー企業の株価をDCF方式で評価しているということを初めて聞いたのは
10年くらい前のことでした。
「アメリカでは○○だ」「○○は世界の常識」などと言われたら、
真っ先に疑うのが当会の新庄ですが、まじめな解説書や雑誌にも出ているし、米国
企業の投資を行なっていた者もそう言っているのでおそらく本当でしょう。
　このDCFが日本企業の株価評価にもひんぱんに使われ始めたのは５年くらい前、おそらく
ＩＴバブル前夜あたりでした。
なぜ使われるのでしょう。使うと発行会社や投資担当者にとっていいことがあるからです。

●本論●

　その前に、DCF方式について説明します。

　DCF方式の株価試算には、

�@事業計画を元に毎年生み出されるフリーキャッシュフロー（FCF）

�A割引率（金利＋リスク等）

�BX年後の残存価値

　が使われます。

　事業計画を元に各年のFCFを算出し（FCF算出の方法や妥当性の分析は他のHPでお願いします）

それを割引率＊で割って現在価値を出し（割引率算出の方法や妥当性の分析は他のHPでお願いします）

その数年分と、永続価値＊）を算出し、

上記数値を合計して負債を引いたものが企業価値である、

そして企業価値を株数で割ったものが株価である…

（割引後FCF合計＋永続価値−負債）÷株数

というのがDCF方式の骨格です（実際はもっといろいろ手を加えます）。･:*:･(￣▽￣ )｡･:*:･

　そう、ＤＣＦは事業計画を株価評価に織り込むので、スタートアップ企業の高株価に理論的
根拠を与えることができるのです。

そこがベンチャー企業の株価評価にDCF方式が使われる理由です。

＊割引率算出にはいろいろ難しい手段もあるが、算定するものが適当な数値を採用するのが通例である。
　　それはともかく、割引率とは「金利水準＋リスク」と言われている。
＊VBの株価算定の場合、永続価値は最終年度のFCFが続くものとして収益還元で算出することが多い。

　　その場合（最終年度の割引FCF）÷割引率となる。

●ケーススタディ●
そういう観念的説明ではわかりにくいと思うのでたとえば以下のケースを考えてみましょう
（このケースはフィクションです。また、計算や設定にミスがあっても目をつぶってください）

ケース１					（百万円）
年度	2003	2004	2005	2006	2007
FCF	-50	50	100	150	250
割引率	10%
割引後FCF	-50.0	45.5	82.6	112.7	170.8

負債	0	（全部自己資金とする）
FCF合計	361.5
永続価値	1,552.3	（5年目のFCFが続くものとして収益還元）
企業価値	1,913.9
株数	400
株価	4,780,000

この場合、計算式は

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　↓永続価値　　　　　　↓株数

{（-50+45.5+82.6+112.7+170.8)+(170.8÷0.1)-0}÷400＝4,780,000

　　↑ディスカウントされたFCFの合計　　　　　　　　　　　　　　↑負債　　　　　　　　↑株価

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　となります

●ＤＣＦの問題点●

�@事業計画がいいかげんなときにはＦＣＦそのものが信用できない
�A算定の過程に恣意性が強く出てしまう

�B現時点での価格を出すために未来の価格（永続価値）を勝手に決めてしまう
�CそれにもかかわらずＤＣＦを株価評価の最新最適の方法と思っている人がいる

　これについては後編で。

　　　　　　　

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